洪灏
实际利率将触底上升，而中国房地产周期将逐渐见顶。在接下来的几个月里，周期复苏将很可能被证伪，或其复苏的强度远低于预期。
再通胀交易将何去何从？劳动生产率的提高远超劳动者的报酬上涨的速度是过去三十多年通胀压抑的原因，然而这个关系由于民粹主义的崛起已开始逆转。全球通胀将卷土重来。
市场共识认为，中国的供给侧改革是大宗商品暴涨的原因。然而，PPI生产者价格通胀的飙升是一个全球现象。例如，西班牙的PPI已经飙升至7%，甚至高于中国的PPI水平。然而西班牙并没有进行任何供给侧改革。即使中国的供给侧改革大力降低钢铁产能，2016年中国的钢铁产量仍达到历史新高。全球贸易指数是PPI的一个领先指标，其当下的飙升预示着全球PPI生产者价格通胀在未来数月里将进一步加剧。
与此同时，中国2017年经济目标似乎并不及市场预期。货币供应目标表明货币政策比起市场预期来说更谨慎。
中国的上游库存周期是美元周期的长期领先指标。同时，中国上游商品的库存周期领先中国的实际利率约三到六个月，领先中国股市最长可达十二个月，而领先中国房地产周期则更长。目前，这个库存周期已经持续了十多年，并持续地领先其他资产类别的价格周期。中国的上游商品库存周期即将见顶。以史为鉴，中国的实际利率周期也已经触底并开始回升，流动性状况将在未来几个月内边际收缩。之前，中国的实际利率破纪录地低，而且还继续下行，这是资产价格上涨的真正推手。由于利率上调的步伐跟不上通胀上升的速度，尽管加息，实际利率反而下降，并推升各类资产价格。这是一个全球性现象。随着盈利上调的空间渐少，股市上涨的动能在未来几个月很有可能会消退。同时，中国的房地产周期已明显达到了峰值。
经过了五年的静默后，2016年再次迎来了一个大宗商品强势的再存货周期。然而，港口的铁矿石库存已达到新的历史高点。因此，即使库存水平可能继续上升，其上升速度也将减慢，商品价格的强劲势头也很可能会减弱。
中国周期性板块的相对表现早已在2016年夏天见顶，与上游库存周期在2016年见顶的时间大致相同。这显示所谓的“周期复苏”可能只是一种幻觉，而当下经济复苏的势头也将在未来几个月内逐渐衰减。
自2012年以来，中国经济似乎卡在了再通胀和滞胀之间，运行的路径类似于“L型”增长阶段。在再通胀阶段，经济往往出现利率下行，股票和商品价格上涨。但当出现滞胀时，外汇储备下降，货币条件紧缩以及房价下跌则更常见。回想在过去四年中，中国经济确实经历了所有的这些现象。这一实际观察也验证了中国周期性板块的相对表现里隐含的经济增长预期：周期性板块的相对表现减弱预示着经济增长将开始放缓。因此，中国股市的运行正受困于一个交易区间里，并大幅波动。
我们整合了超过2000家上市公司的盈利预期，并将它们分为上、中、下游几类。即使收入预期已经被大幅上调，成本预期的上调速度却更快、幅度更大，其中上游的成本已经上升，中游的成本更是飙升，并且正在向加速下游传导。如此的成本压力传导预示着通胀将最终仍然从生产者传导至终端消费者，而不是像市场共识认为的，稳定的CPI将独立于飞涨的PPI之外。值得一提的是，非食品CPI已经升至2011年以来的高点。
市场整体的盈利预测已经被大幅上调，接近过去历史上市场高点时所见的盈利预测水平。与此同时，周期性板块盈利预期上调的幅度比防御性板块更大。市场盈利预期大幅上调，以及周期性板块盈利上调的幅度大于防御性板块都显示着市场乐观情绪高涨。但若是业绩期的结果不及预期，市场将很容易下挫。
