贺天瑞

市场当前面临估值提升动能不足的问题，不过近期也有一些迹象显示上行的契机可能随时会出现。“双节”期间，餐饮旅游表观消费数据回暖，地产成交和新开工数据仍有压力，显示“稳增长”政策仍需相机抉择，适时发力。

由于外部均衡汇率短期波动因素，近期领先指标国内货币条件指数从高位有所回落，短端利率有所回升，结合地产等中观投资数据持续性仍需观察，因此国内宏观政策仍需继续宽松，从而持稳经济复苏；随着国内经济企稳，投资者对库存周期上行阶段的A股市场和行业表现开始关注。

个股选择方面，低估值稳增长是一个比较好的方向，但需要注意业绩的确定性。

金域医学（603882）是国内ICL行业龙头，常规业务稳中有进。公司目前已在全国内地及港澳地区建立了48家医学实验室以及近740家合作共建实验室，为全国超过23000家医疗机构提供的医学检验及病理诊断服务，服务网络覆盖全国90%以上人口所在区域。公司主营业务中，ICL占比超过90%。2023H1在新冠影响褪去后，公司常规医学检验收入达到40.14亿元，同比增加21.60%，依然呈现出良好的增长态势。

ICL行业：政策推动渗透率提升

临床检测是指将病人的血液、体液、分泌物、排泄物和脱落物等标本，通过目视观察、物理、化学、仪器或分子生物学方法检测，从而为临床、为病人提供有价值的实验资料，帮助医生做出更准确的临床决策。根据《中国卫生健康统计年鉴》的数据，我国公立医院门诊和住院的检查费占总体医药费的比重逐年增加，2021年门诊和住院检查费分别为65.3元和1195.3元，占总医药费的比重分别为20.35%和10.24%，可见临床检验在临床诊疗中的重要性仍在持续提高。

临床检测通常由在医院内部或独立医学实验室（Inde?pendentClinicalLaboratory，ICL）中进行。我国的临床检测大多在医院内部自主进行，ICL独立于医院，服务于有临床检验需求的医院及研究机构。相较于医院，ICL拥有更先进的设备及技术、更专业的实验人员、更大的规模，因而也有更多元的检测项目以及更经济的测试成本。

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从发展趋势看，ICL行业：政策推动渗透率提升，技术促进特检发展。我国ICL行业渗透率与美国、日本等成熟市场差距较大，2021年为6%（美国35%、日本60%）。DRG全面推行的背景下，医院成本端压力增加，ICL更具规模和成本优势，渗透率有望快速提升。此外，临床上日益多元的检测需求以及检测技术的进步还将会刺激特检市场进一步发展。特检业务本质上赚的是技术利差，其毛利率较高，已经成为ICL的重点市场。

龙头地位稳固

根据金域医学2022年报数据披露，截至2022年底，公司已在全国（含港澳）建立了48家医学实验室、近740家合作共建实验室和辐射全国的远程病理协作网，为全国超过23000家医疗机构提供的医学检验及病理诊断服务。服务网络覆盖全国90%以上人口所在区域。同时自建有3000多人的专业物流团队、2000多个物流服务网点，提供深达乡镇基层的物流服务，将医检服务延伸至乡镇和社区一级。

广发证券分析师罗佳荣指出，金域医学在检测项目数量、独立实验室家数、合作的医疗机构数、检测的样本量以及营收和利润规模等业务指标上均处于国内领先的位置。根据弗若斯特沙利文预测的2022年包含新冠检测的ICL市场规模405.6亿元计算，金域医学2022年在国内的市场份额超过了30%，在行业内遥遥领先。

对比海外的ICL龙头企业，金域医学在检验项目数量上已经与这些公司基本保持一致，2022年包含新冠收入的营收规模上已经超过了日本龙头企业BML，但与美国龙头Quest公司仍有一定差距。从盈利能力看，近两年受新冠业务影响，几家公司净利率波动较大，对比疫情前销售净利率，金域医学在2019年显着提升，已超过BML，但对比Quest仍有一定的提升空间。

规模效应与盈利能力释放

规模效应显现叠加特检占比提升有望推动盈利能力进一步释放。随着公司检验规模逐年扩大，其规模效应在疫情前就已显现，2019年公司销售毛利率为39.48%，同比提升0.64pp；销售、管理、研发费用率分别同比下降0.23、0.87、0.12pp。除了规模效应，毛利率更高的高端业务占比提升也拉动了毛利率的进一步提升：2022年剔除新冠业务，公司三级医院客户收入占比达到38.40%，高端平台（特检）业务收入占比达到52.07%。此外，截至2022年公司48家实验室中已有40家实现盈利，随着各新建实验室的爬坡，公司整体净利率有望得到提升。

广发证券分析师罗佳荣分析，由于实验室数量提升后，公司的年检测标本量也在不断提升，从而通过规模效应拉动单位成本和期间费用率不断下降。根据金域医学招股书和官网数据披露，公司年检测标本量已经由2017年的4千万份提升至2022年的1.5亿份。随着检验规模的不断扩大，公司的单位成本呈现下降趋势，单位试剂、人工和物流成本均有所下滑。

期间费用率方面在疫情前就已呈现下降趋势，主要为销售和管理费用率的下降，原因主要有两方面：（1）收入规模扩大；（2）业务和渠道逐步成熟，以医院为主体的客户粘性较高。新冠业务加入后费用率加速下降，预计出清后会有一定反弹，但随着规模效应的逐步显现，预期仍会有所下降，从而使公司的盈利能力进一步提升。

鉴于公司盈利能力有望进一步释放，投资者不妨对其多加关注。