高震

摘 要：注册制的正式启动，是我国证券市场改革迈出的重要一步，推进注册制，有利于证券市场资源配置作用的发挥，必须对注册制的关键问题进行明确和把握，与核准制进行区别，抓住注册制信息披露的关键，完善追责制度，实现注册制的科学发展。

关键词：注册制;信息披露;追责

中图分类号：D922.287    文献标识码：A    文章编号：2095-4379-（2019）23-0242-02

备受关注的注册制经由科创板的设立而揭开了其在国内发展的序幕，一系列规范性文件的发布以及首批受理企业的公布，释放出注册制已然落地施行的信号，虽然对于注册制的研究在我国已经有了较多讨论，但借由科创板下注册制正式启动的契机，仍有必要对注册制的几个关键问题进行重点关注。

一、明确形式审核与实质审核的关系

长期以来，国内对于注册制的认识，一直突出“形式审核”，认为注册制就是以“形式审核”取代“实质审核”，但是实际上，注册制并非不经实质审核，而是其审核被前置到交易所或地方监管机构，以美国为例，其注册制就由联邦和州两个层次组成，联邦进行形式审核，各州进行实质审核。但是针对我国来说，注册制与核准制的差异，其实在于是否对拟上市企业的价值进行判断，企业价值系动态变化的过程，监督者只能对某一时间节点或者短暂期间内进行判断，无法进行持续的监督判断，企业的价值最终还是应由市场和投资者做出选择，我国之所以采用核准制对拟上市企业进行筛选，归根到底还是由中小投资者为主的，不够成熟的证券市场导致的，以期通过监管部门的严格审核，实现优质企业的供给。

故厘清“形式审核”与“实质审核”的关系，对于我国注册制的发展尤为重要，为避免对拟上市企业监督不够所导致的欺诈等情况的出现，我国监管层也进行了相应的制度设计。首先是科创板的准入门槛相较其他交易板块有所提高，在交易时间和资产上都进行了规定。据深圳证券交易所2018年度个人投资者状况调查显示，个人投资者证券账户平均资产44.5万元，50万元的资产限制目前已足够过滤掉绝大多数中小投资者，以专业性和风险识别能力较强的投资者为主体，有利于推进市场化的企业筛选机制的形成。其次是在上交所设置独立的审核部门和科创板上市委员会两道程序，将实质审核前置;最后经交易所审核通过后报证监会进行形式审核，实现“形式审核”与“实质审核”的有机结合。

二、注册制的关键在于信息披露

当前A股上市公司的信息披露问题广为诟病，违规披露的情况经常发生，但是监管部门对披露不合规行为之处罚力度明显不足，亟需加强。注册制淡化了核准制下，监管部门对企业进行实质审核带给投资者的，官方对企业投资价值进行背书的色彩，交由市场和投资者自行对企业价值进行判断。为使投资者对企业价值进行正确的分析判断，有效的信息披露必不可少，企业与投资者之间存在着信息不对称，有效的信息披露能够降低信息不对称对于投资者的不利影响。

注册制下，完善信息披露制度是科创板健康发展的关键。在上交所发布的多个科创板相关文件中，均对信息披露进行了较多的规定，明确拟上市公司为信息披露第一责任人，其董监高及实控人也负有相应的义务，并且也对中介机构提出了较为严格的要求。

信披制度的完善，首先应提高对于上市公司信息披露的要求。拟上市公司的信息披露，主要围绕招股说明书展开，对企业财务信息、业务发展情况、关联交易情况均有详细描述，不可谓不细致完善，如此详尽的信息，理应有利于投资者了解企业情况，但是实际上，事无巨细，面面俱到的信息却加重了投资者对于信息的理解难度，远不如以简报形式突出企业信息要点更能为投资者所用。针对信息披露的形式，不妨以详尽的招股说明书及法律意见书为基础，另制作载明关键信息的简报，二者相结合，更容易达到被投资者理解的目的。

其次是针对企业董监高及实控人的信息披露义务。董监高及实控人，直接掌握着企业内部信息，直接影响着企业的走向。应对董监高的披露义务进行明确，使其对于企业所披露的信息负有相应的督促、监督义务，承担起不实披露的责任，此外必要时，对于因董监高未尽义务而导致的不实披露所造成的投资者损失，可引入民事赔偿机制。实控人之披露义务，主要集中于关联交易和重大资产事项方面，可针对非重大关联交易形成与上市公司定期公告类似的报告制度，针对重大事项，形成类似于并购重组的专项报告，以实现及时有效的信息披露。

最后是针对中介机构的信息披露义务，主要针对保荐机构，在核准制下，企业上市需要经历保荐机构的上市辅导期，以确保企业各项内容符合上市标准，但是在注册制下，对于企业上市的准入有所放松，但为实现企业始终符合规范的运行，离不开持续的监督，《证券发行上市保荐业务管理办法》对主板上市企业及创业板上市企业分别规定了保荐机构发行后2个完整会计年度、3个完整会计年度持续督导的期间，科创板自然也不能缺失同样的规定，科创板的持续督导期间被规定为上市当年剩余期间及之后3个完整会计年度，不过，即便是在持续督导规定下，保荐机构依然存在着信息披露不合规的现象，为保证注册制下保荐机构持续督导作用的有效发挥，可以考虑建立交易所对保荐机构持续督导是否有效的监督机制，采取定期检查和不定期抽检的形式，形成常态化的监督机制，对于未尽到责任的保荐机构及责任人，予以相应的惩戒。

三、完善追责制度是注册制有效运行的保障

注册制的一大特点就是事后监督得到强化，强调对于上市企业不诚信行为的追责，包括行政责任、刑事责任及民事责任。

行政责任上，上市企业、中介机构及其责任人不诚信被追究行政责任在我国已经较为普遍，相关案例不胜枚举，不再赘言。对于未按规定披露的情形，进行处罚的更为普遍。由此可见，对行政责任的追责已经成熟。

刑事责任上，虽然我国在《刑法》中规定了对证券市场违法行为的处罚措施，但因“欺诈发行股票、债券”、“违规披露、不披露重要信息”被追究刑事责任的却寥寥无几，中国裁判文书网公开可查的相关裁判文书还不足10件①，虽然网站非全部文书公开，但由此也可见一二，我国对于证券欺诈等行为的刑事追责存在不足。虽然对刑事责任的追究，应秉承刑法之谦抑性，但是证券市场的欺诈、违规披露等行为，责任人往往具有明显的犯罪故意和牟利目的，造成投资者损失数额巨大，需要发挥刑法的作用，追究责任人的刑事责任，如简单的对责任人处以警告、罚款等行政处罚，对比其造成的市场恶劣影响与对投资者造成的损失，明显处罚过轻。出于维护证券市场秩序，保护投资者权益的考虑，有必要对符合刑法构成要件的证券市场欺诈行为追究相应的刑事责任。

民事责任上，当前我国对于证券市场欺诈等行为的民事责任追究尚处于起步阶段，并未形成完整的体系，投资者维权成本高，损失认定难，法院受理难等问题亟待解决。针对民事责任，以美国为参考，其最突出的便是美国证券市场的群体诉讼制度以及活跃的律师事务所，这对我国具有很强的借鉴意义。美国的群体诉讼制度已发展多年，各级法院对于群体诉讼轻车熟路。反观我国，虽然《民事诉讼法》中规定了“共同诉讼”，但是在实践中法院出于降低案件关注度、维护区域稳定等考虑，往往会建议分别立案，而不按照共同诉讼立案，使得共同诉讼形同虚设，也无法实现最初的立法目的，针对证券市场欺诈案件的民事责任的追究，不妨在诉讼程序上进行创新，如参考上海金融法院的设置，在沪深两地设置金融法院，专门管辖和审理涉证券市场民商事案件和共同诉讼案件，解决当前的困境。律师事务所作为美国证券市场诉讼的主要推动者极为活跃，投资者可借助律师事务所的力量维护自身权益，甚至前期无须承担任何费用成本，极大程度上降低了投资者维权的难度，保护了投资者的合法权益。

[ 注     释 ]

①截至2019年5月7日.

[ 参 考 文 献 ]

[1]沈朝晖.流行的误解：“注册制”与“核准制”辨析[J].证券市场导报，2011（09）：14-23.

[2]叶林.关于股票发行注册制的思考——依循“证券法修订草案”路线图展开[J].法律适用，2015（08）：11-16.

[3]郭建军.注册制下上市公司信息披露制度的价值取向与实现[J].河北法学，2015，33（09）：182-190.