王娜
（南京维瑞股权投资有限公司，江苏 南京 210000）
一、什幺是并购
（一）并购的含义
并购是指目标企业控制权转移[1]，各种产权交易的总称，是兼并与收购的简称。
兼并是两家或两家以上的公司进行重新整合，被收购的公司不复存在，收购一方成为被购买方的股东。例如：兼并前A企业和B企业，B企业是A企业的供应商，两家企业是按照市场的公允价格进行交易。但随着A企业规模不断扩大，为了控制上游的供应商兼并了B企业，形成了兼并后新的A公司，B企业成了A公司的一个部门后，则可以按照内部价格调拨，而不是原来的市场公允价格。
收购，指的是一家企业为了实际获得“目标企业”的相应控制权，通过购买“目标企业”的资产或股票等手段达成的交易过程。收购按照“标的物”的不同可分为资产收购和股份收购两种。如果“标的物”是某公司的资产，则为资产收购。例如：上海电力（股票代码600021）在2003年11月上市前，为整合上下游产业链，满足公司生产过程中的安全设备资产需要，避免今后的关联交易，故进行了四家工程公司的资产收购。如若收购主体是双方股东，交易对象是目标公司的股权，则为股权收购。例如：宝能系对万科的股权收购。
（二）并购的划分
1．按并购双方所处的产业链条位置划分：（1）横向并购[1]。例如：美团点评（03690.HK）并购大众点评；（2）纵向并购。例如：协众国际（03663.HK）并购锦成汽车配件；（3）多元化并购。例如：恒大健康（00708.HK）并购瑞典国能电动汽车。
2．按被并购方意愿划分：（1）友善并购，即双方是在自愿的前提下确定并购事项并达成股份买卖交易；（2）恶意并购，即被并购方在不情愿的情况下被并购方采取强制手段达成的一类产权转让。例如：宝安集团并购延中实业。
3．按并购方身份划分：（1）产业资本并购。例如美的并购家电企业；（2）金融资本并购，主要形式为通过券商、PE、银行业与私募基金成立并购基金完成。例如：民生银行与东方园林设立并购基金，孵化和并购东方园林的上下游产业链。
4．按资金来源划分：（1）杠杆并购，使用借债的方式获得资金实施并购；（2）非杠杆并购，使用并购企业自筹资金实施的并购。
（三）并购的动机
1．避开产业领域的进入壁垒。例如：芯片行业不光需要巨额资金的投入，还要有关键技术及人才的进入壁垒，格力以自有资金20亿元认购三安光电非公开发行A股股票，以帮助空调芯片性能提升。
2．迅速进入市场，规避风险。例如：聚光科技（股票代码300203）是目前国内分析仪器产品最全的龙头企业，公司通过并购为了快速进入有发展空间的市场收购北京吉天进入实验室仪器。
3．获得协同效应，通俗讲即为1+1＞2。当上下游产业链的公司进行并购整合，目的通过并购上游企业实现降低生产成本，并购下游企业实现快速获得销售渠道客户的目的。若为同行业并购，期望实现资源互补，例如：联想收购IBM个人电脑业务，吉利并购沃尔沃，利用其并购对象的全球影响力来提升自身品牌影响力和市场份额。
妇科腹部手术因为麻醉、腹膜刺激、腹腔脏器牵拉等原因导致的水电解质和胃肠激素紊乱,患者的胃肠功能受到限制,胃肠蠕动减弱或消失[6]。
4．减少企业外部残酷竞争，增强市场控制力。例如：58同城并购赶集网，携程并购哪玩网。
二、市值管理的意义
市值管理以上市公司企业价值创造力为基础，股东价值为核心，它是公司价值发现的有力手段[2]。上市公司为了取得合理的市场价格，需要对其进行一系列的资本运作，以期推动价值增长，在推动增长的过程中，维持合理的公司外部价值评估。
通过市值管理，可以重塑企业的价值，即通过对能够影响利润及市盈率的各种因素进行内外因的分析与管理。内因管理即对上市公司进行价值管理，必须首先抓住自身内在的成长经营，创造对投资者而言的投资价值。外因管理即为与投资者的关系管理，将企业创造的价值充分体现在股票市场，让投资者获取充分的上市公司信息渠道，通过利润业绩得到投资者肯定提升公司市值。
三、并购在市值管理中的重要性
并购的基本特征和实际行为仍然是资本的定向流动。资本的流动对于企业的发展至关重要，只有良性的资本流动才是推动企业不断发展的必要条件。因此，通过并购实现市值管理效益的最大化，充当着重要资本工具的“角色”。并购的重要性主要体现在以下几个方面：
（一）并购是实现企业价值的重要手段[1]。要想实现企业价值增长有三种途径：第一种是自己干，第二种是买一个现成资产注入，第三种就是战略联盟。当企业发展瓶颈期必然会出现增长乏力，战略联盟只是辅助上市公司进行资源共享。市值管理主要围绕并购重组、亏损资产剥离、业务分拆、股权激励与股票回购、加入新概念与引入新战略合作人等等。重塑企业价值，首先要抓住利润业绩，上述手段除了并购，其他几种市值管理方式必须要有实现的基础客观条件，而且不能多次重复实现，例如：康恩贝（股票代码600572）将其控股子公司佐力药业从体内分拆，扶持其在创业板上市，只能分拆一次。并购，是上市公司在资本市场上资源配置的一个重要工具，公司可以在不同的成本阶段，通过并购的不同目的最终都会实现企业价值增值的效果，所以一直也是上市公司市值管理的有效方法。
（二）并购是资本注入的有效平台。公司上市就以意味着与资本紧密相连。上市公司融资除了在股票市场，还可以利用上市公司信用背书让基金成为企业的融资渠道。目前，较为常见的是基金与上市公司联合进行PE投资于上市公司的并购目标企业，采取先孵化后并购的模式，筑造一个上市公司业绩增长的蓄水池，根据上市公司需要，将孵化培育好的目标公司分期装入上市公司。根据这种并购的不断循环，基金可以在高价退出，上市公司可以实现利润的外延式增长提升市值，最终实现股价增长。
（三）并购可以通过定增提振市场对公司的信心。当上市公司对大股东定向增发，市场会认为大股东增持可能接下来会有重大利好或者有兼并收购的动作，提升市场对公司的信心，从而引起资金的追捧。当股价上涨后，上市公司可以通过与目标公司股东换股的方式进行并购，从而可以在高市值的情况下用相对较少的股数支付对价，收购之后，标的资产利润装入上市公司，业绩增长带动市值的再次增加。
四、并购与市值管理中的相互影响
并购和市值管理“相辅相成”，互有影响，概括起来有以下几个方面：
（一）并购在市值管理中是一把双刃剑。上市公司要想在资本市场的游戏规则中稳步前行，可持续增长相当重要。很多上市公司发展的轰轰烈烈，不但上下游并购而且多元化并购，摊子铺得太大，通过杠杆扩张规模太快。并购失败的案例很多，在资本市场，一切以业绩数字说话，规模只是一个参考因素，如果通过合理的并购获得成功的市值管理也是最考验上市公司管理层的智慧。
（二）有效的市值管理，可以为上市公司创造更多的并购机会，增强反并购实力。
（三）好的市值可以推动价值的增长。持续增长能力可以获得市场较高的市盈率，好业绩支撑更好的市场表现，形成正循环。
五、上市公司并购与市值管理案例分析
FS控股有限公司（00607.HK）是一家中国业务总部位于南京的从事物业、建筑、投资及保健业务的控股公司。2013年12月FS控股借壳汇DL国际控股有限公司实现港股上市，借壳时公司股价仅为0.1元，净利润为-2.33亿元，因为公司亏损所以没有市盈率。公司从更名正是借壳后请了某香港基金作为其市值管理团队。从2014年开始迈出同行业并购的步伐，以使公司快速实现利润扭转。于2014年10月、12月分别并购南京TY房地产开发有限公司80%股权，江苏RH建设有限公司100%股权，并将公司所有隐性亏损，例如坏账准备全部打足，导致净利润为-11.03亿元，但股价却因并购涨到2014年底的0.49元。2015年通过并购4家公司，其中3家是100%股权，2015年底实现净利润12.39亿元，市盈率从无一举涨到20.95倍，股价因为并购带来的价值增长继续上涨到1.85元。2016年更是FS控股大步前进的一年，认购7家公司带来2016年底的净利润实现30.33亿元，股价继续涨到3.58元。2017年继续并购2家同行业公司，引入上海JY文化传播股份公司作为其战略合作方，企业市盈率达到公司最高值31.16倍。为此为公司及股东带来双丰收的大好局面。但后期公司并购中国高速传动（00658.HK）等公司不善，并未达到预期利润及目标产业布局。并购不等于简单的利润相加，需要运用多种经营控制手段，上市公司认购上市公司，被收购的上市公司股价震荡会给收购公司的股价带来叠加倍数的涨跌效应。
在新的经济发展机遇下，并购作为公司快速扩张的一种重要手段，若运用得当，可以帮助公司实现价值增值的最终目的，因此受到上市公司市值管理的青睐。上市公司应当建立长效机制，充分结合上市公司自身发展，通过并购实现产业布局或者业务转型，在企业力所能及的范围，使得企业市值管理服务于企业整体战略的实现。
