阴惠义
现代企业的经营目标是实现公司价值最大化，而公司价值却受多方面因素的影响。股东作为公司的缔造者，对公司拥有不可辩驳的所有权和控制权，股权结构决定了股东内部利益格局和股东整体对管理层的监督和控制能力，进而会对公司绩效和公司价值产生影响。然而，近年来控股股东行为的频繁发生，严重的侵害了中小投资者的利益，损害公司的整体价值，与公司价值最大化这样一个目标背道而驰。严重影响了我国资本市场的投资效率，因此，识别和研究上市公司控股股东代理行为对上市公司的影响已迫在眉睫。
一、背景与研究意义
股权结构的含义是指在现代的股份公司的总股本中，具有不同性质的股份所占的比例以及它们之间的相互关系。股权是股票持有者所具有的与其拥有的股票比例相对应的的权益及承担一定责任的权力。公司治理结构的基础是股权结构，公司治理结构则是股权结构的具体运行形式。不同的企业组织结构取决于不同形式的股权结构，从而进一步决定企业的治理结构，对企业的行为、绩效产生影响，最终会影响公司价值。
（一）现代企业股东控股现状
1.股权结构类型。股权结构的分类标准是股权集中度，总体上一共分为三种类型：一是高度集中的股权结构，绝对控股股东拥有50%以上的公司股份，在这种情况下，绝对控股股东对公司具有绝对控制权；二是高度分散的股权结构类型，公司内部没有大股东，公司的所有权与经营权基本是完全分离的，每位股东所持股份的百分比通常都在10%以下；三是公司同时拥有较大的相对控股股东和其他大股东，股东所持股份比例通常在10%与50%之间不等。
2.现存问题。现代公司的日常活动主要围绕价值创造来展开，实现公司自身价值的最大化是企业追求的终极目标。公司价值的大小受诸多因素共同作用。股东作为公司的创立者掌握着公司的所有权和控制权，股东内部利益格局与股东整体对管理层的监督和控制能力受公司股权结构的影响，进而作用于公司绩效与公司价值。在当今的公司制度下，公司内部所有权和控制权的日益分离使得控股股东与管理层之间矛盾尖锐，大股东利用自己的控制权优势侵占小股东权益，与此同时，损害公司价值的问题也十分突出， 近年来控股股东侵害行为的频繁发生，严重的损伤了中小投资者的利益，危害了公司的整体价值，这样的结果与公司价值最大化的目标背道而驰，更进一步，这也严重影响了我国资本市场的投资效率。
（二）研究意义
1.该研究对绝对控股股东行为的影响。国内外很多研究者认为，绝对控股股东由于股权过于集中从而产生对公司价值的危害，然而这种看法并不全面，因为绝对控股股东仅仅是公司最终控制权的一个代理控制主体，其股权的高度集中对公司价值的提升也有一定的积极影响。绝对控股股东对上市公司的侵害，主要是因为上市公司内部权力制衡机制较弱，最终控制者对上市公司的控制程度大大超过现金流量权，权责的严重不对等，那幺他就有强烈的谋取私人利益的偏好，并有能力掠夺公司财富，从而降低公司价值。该研究对于我国目前条件下，抑制绝对控股股东的侵害行为，提高公司价值具有一定启示意义。
2.该研究对中小股东自身利益的影响。通常情况下，公司中小股东的控股比例由于远远小于绝对控股股东，其对公司的控制权常常受到绝对控股股东的影响，使其自身利益也常常无法受到与自身控股比例相一致的保证，甚至受到严重的损害，这也间接导致公司的价值受到影响。有研究表明，提高公司价值的关键是在公司内部实现真正产权制衡机制。因此，该研究对于降低绝对控股股东对上市公司的控制力，提高其它股东在公司的话语权具有一定的启发意义。
二、控股股东绝对控制权与公司价值概念界定
（一）控股股东绝对控制权
1.控股股东绝对控制权的含义。公司控制权是从股东所有权中派生出来的经济性权利，是一组排他性使用和处置企业稀缺资源（包括财务资源和人力资源）的权利束，是通过行使法定权力或施加影响，对大部分董事有实际的选择权。股东绝对控股是一种股权高度集中的股权结构类型，绝对控股股东拥有公司股份的50%以上，对公司具有绝对控制权，拥有半数以上的有表决权，对公司的经营和决策有着绝对的话语权。
2.控股股东绝对控制权的表现。在资本市场上，公司的大股东和小股东都是公司的所有者，因此，他们都很关心公司的绩效和价值。再具体到公司内部，由于大股东对公司的资本投入更多，因此，他们也更加倾向于保护自己的投资与利益，进而更加关心公司的经营状况和回报。从股东的持股目的来说，对公司享有控制权是股东追求的目标，绝对控股股东更是掌握公司的绝对控制权，对公司重大决策的做出具有巨大的决定作用。
（二）公司价值
1.公司价值的含义。在资本市场中，公司可以被视为一种商品。作为商品，公司的价值具有一般商品的普遍性，同时又具有作为资本商品的特殊性。一方面，公司价值可以反映公司的资产状况和其长期获利能力， 另一方面，又可以反映市场对公司评价的一个综合值。从内部来说，反映公司价值的指标是所有者权益和长期获利能力； 从外部来说，则是其作为商品的市场均衡价格，即股价。
2.公司价值的影响因素。总的来说，影响公司价值的因素是多样而复杂的。以上市公司为例，影响上市公司价值的因素主要有以下几个方面：资本结构、股权结构、公司治理结构、并购重组、盈余管理、信息披露、新经济等。
三、控股股东绝对控制权对公司价值的影响机理分析
（一）控股股东绝对控制权与公司价值的联系
控股股东的行为和控制取决于其所持公司股份的比例，其行为对公司绩效的影响决定了其对公司价值的影响。首先，股东对公司决策的影响力受其所占股份直接影响，显然，绝对控制下，绝对控股股东对公司的影响力具有绝对效应，其在公司决策、战略制定、管理层的聘用、信息的发布等方面拥有绝对的话语权和行为能力。其次，根据现代公司的制度，企业分红为按股分红，股东获得的利益与其所占股份紧密相连，而绝对控股股东占有最大份额的股份，其利益与公司效益与价值联系的最为紧密。最后，由于股东的行权成本收益比由持股比例决定，对于股东来说，行权时需要付出成本与代价， 如果股东持股比例大， 成本和收益的配比有时会为其带来超额收益，从这个角度来讲，高持股比例会提升其行权积极性， 可能会为公司绩效带来正面效应， 而另一方面，小股东行权的收益和成本具有不对称性，与其付出代价行权，还不如通过搭大股东的便车获取利益更加方便快捷。然而，这又为公司形成一股独大，为绝对控股股东侵占其他中小股东利益、损害公司价值提供了契机。根据以往研究的资料表明，以下提到的企业中存在的不可忽视的因素、现象或效应可能会在绝对控股股东对公司实施控制时影响中小股东的利益、对公司的价值带来一定影响。
1.隧道效应与金字塔持股结构。外国学者La Porta等人曾对27个具有代表性的经济体进行案例研究，接着他们提出终极控制权理论，即上市公司的直接大股东的实际控制人通过公司组织内的金字塔结构、交叉持股和不同投票权股票等手段来控制公司，使控制权和现金流发生分离，从而偏离的一股一权的最佳结构。控股股东通过利用较小的现金流权来达到控制上市公司的目的，从而为自己谋取利益，最终严重折损了公司价值
金字塔持股结构是在我国现今的民营企业中最为常见的一种股权结构，公司的最终控制人通过向下逐层控股的方式获得比现金流量权更大的控制权，最终出现两权分离的现象。 最终控制人通常通过金字塔式的持股链条，将位于链条底端的上市公司的资源转移到链条顶端的最终控制人手中，最终侵害了其他中小股东的利益，这种隧道效应常常对企业价值起到负面影响，导致公司价值下降。
2.现金流量权与公司价值。企业的最终控制人所拥有的现金流量权，通常决定其分享公司剩余利益的权利。 若股东所持股份份额较大，则其具有更强的监督管理层的动机；由于现金流量权也会影响最终控制人对链条底端的公司资源分享情况， 因此，越大的现金流量权，会制约最终控制人对下层企业的隧道攫取。La Porta等人曾经总结出公司价值与公司现金流量权呈正相关，较高的现金流量权会减少利益侵占，这个关系被称作正激励效应；同时，股东通过金字塔持股或交叉持股等方式分离控制权与现金流量权，高度的控制权下往往会使大股东倾向于侵占中小股东的利益，由于正激励效应，较小的现金流权就会导致公司价值的下降，则公司价值和公司的两权分离程度呈反向关系，即产生负侵占效应。在这之后，Claessens等人对亚洲八个经济体进行数据分析研究，通过实证解释了以上规律，即公司的价值与现金流量权呈正相关，而与公司的控制权程度呈反向相关。
3.控制权与公司价值。通过研究总结出大股东对公司价值的影响，他们认为有两种效应，即可能产生利益趋同也可能导致利益侵占，股东的超级控制与控制不足都会导致影响企业价值最大化这一目标的实现，更具体的表现在，如果公司内部存在股东的超级控制，就会导致企业内部的约束力不足，收个人利益驱使，会产生大股东侵占小股东利益的行为，比如通过各种手段转移公司资源等，这就会导致公司价值的下降。而在控制不足的时候，经理人缺少制约会导致代理成本的增加。由此可见，公司价值与控制权并不完全呈现单一的线性相关，超级控制与控制不足都会产生不良影响。
四、结语
根据以上分析与案例说明，不难得出结论，控股股东的绝对控制权在公司发展的不同阶段对公司价值有着不同的影响，在公司初创成长阶段，控股股东对企业拥有绝对控制权有利于公司决策的实施，也有利于公司集中精力进行提升公司的经营水平，进一步提升公司的价值。然而，控股股东掌握绝对控制权做出的不当决策也有可能为公司未来的发展埋下隐患，如在公司的成熟阶段由于过去的不当决策导致公司后续发展受到阻碍，影响公司的治理和效益，导致公司价值的降低。同时，由于隧道效应、现金流权同控制权分离现象连同控制权私利的存在，控股股东的绝对控制权在一定程度上会导致公司价值的损失，这也就不可避免的导致了大股东对中小股东的利益进行侵占，从而导致中小股东的利益受到损害，削减了公司的价值。（作者单位为辽宁省现代农业生产基地建设工程中心 ）
