邢鑫一
摘要：在“法无禁止即自由”的意义下“协议控制模式”成功让大批中资企业境外融资上市且造就了很多国际性的优秀企业，但一个事务没有法律去规范的另一层含义是也没有相应的法律去保护。“协议控制模式”企业的问题不可忽视，我国官方对其的监管现状一直是“漠视”且监管法律层次较低，而《外国投资法》（征求意见稿）第一次将其纳入监管范围。笔者主要通过对“协议控制模式”的风险进行阐述进而引申到我国现在对其的监管现状最后提出监管意见。
关键词：协议控制模式 ；监管；《外国投资法》（征求意见稿）
20世纪80年代，我国市场经济逐步发展并渐次开放，很多大型企业，其中绝大多数为国有企业采取“红筹模式”达到了在香港地区或海外上市融资的目的。随着我国境外上市监管政策的收紧，传统的红筹上市模式不能再满足境内企业进行境外上市融资的目的。境外融资的强烈需求造就了“协议控制模式”的产生，自2000年新浪用此种方式在美国纳斯达克成功上市后，众多中资企业前赴后继争相采取“协议控制模式”达到了海外融资的目的。
“协议控制模式”经过10多年的发展，让众多中资企业实现了境外融资上市，其中不仅有企业通过境外融资让自己度过企业初期发展融资的困难时期而且还培养了诸如百度、阿里巴巴、腾讯等多个优秀的具有国际影响力的TMT行业的优秀企业。然而“协议控制模式”取得的诸多荣耀依然无法掩盖其所隐含的种种弊端和缺陷。一些企业采取“协议控制模式”的初衷不乏有规避我国行业准入监管政策之嫌，再加上“协议控制模式”运行中的法律监管问题、税务问题、外汇管理问题、关联企业交易等问题都时时危机整个企业的运营和生存。
本文主要通过对“协议控制模式”的风险进行阐述进而引申到我国现在对其的监管现状最后提出笔者的监管意见。
一、“协议控制模式”的风险探析
（一）无效风险
虽然监管部门长期以来对“协议控制模式”企业采取“默认”态度，但亦随时有被认定无效的风险。例如贸仲上海第一起认定“协议控制”无效的仲裁案。该案件起因为投资方与公司创始人因为公司控制权纠纷，公司创始人通过仲裁手段申请“协议控制”无效，因而案件的焦点也集中在了整个协议控制模式中的控制协议是否有效。贸仲上海最终裁决认定，上述案件的创始人与投资人的一些列协议安排来控制境内运营实体属于《合同法》第52 条中的“以合法形式掩盖非法目的”，裁决控制协议无效。虽然这一案件属于网络游戏类型的特案，该“协议控制”确实违反了新闻出版总署等部门颁布的《通知》。但从整体通过“协议控制模式”境外上市的企业而言都具有类似的“无效风险”。
（二）控制风险
一般而言对一个企业的控制是指股权控制。而股权控制不仅有理论基础亦有《公司法》法律基础，且股权控制相应的救济渠道也比较完善和充分。而WFOE通过一系列协议来控制企业，难以对抗实际股东股权的实际控制权。而作为契约则有先天的不稳定性，合同权利为基础而获得的控制力就相对而言较为薄弱。当违约风险发生时，合同相对人只能主张违约救济。具体到协议控制模式中，就如“支付宝事件”WFOE即便获得了违约赔偿，却会彻底失去对境内运营实体的控制权，这显然是违背WFOE初衷的。
（三）税务风险
“协议控制模式”的框架之下会涉及到境外上市壳公司、避税港壳公司、香港壳公司、境内WFOE以及境内运营实体等多个法人企业。而为了让境内运营实体将全部利益转移至境外上市公司，必然会涉及到多个关联交易等行为。而WFOE与境内运营实体的《独家服务协议》、《咨询服务协议》等。税务部门很可能认定上述转移定价不合理或因关联交易等而不符合独立交易原则，而企业将面临税务核查或补缴甚至处罚的后果。
（四）外汇管制风险
由于我国市场经济发展不完善，故我国对于外汇管制还处在一个相对保守阶段。协议控制模式的整个流程涉及到了我国对外汇也有严格的管制，有国务院、外汇管理局等相关部门颁发的诸多外汇法律法规，诸如《外汇管理条例》等，因此这方面的风险也很大。例如2005年外汇管理局所出台的相关规定主要就是针对境内居民在境外设立特殊目的公司并返程投资的相关问题。而2014年出台的《通知》（汇发[2014]37号），相比较之前的 75 号文规定确了境内居民境外投资外汇登记手续的办理、外汇操作违规的惩罚措施。但“协议控制模式”不仅涉及到境内的自然人在境外设置SPV、境外上市壳公司等对境内运营实体进行返程投资也涉及到境内运营试题对外的利润转移。纵观整个协议控制模式的运行，若境外的SPV不能将资本金汇至境内的WFOE或WFOE不得将境内运营实体的利润转出，对其运营具有资金链断裂的威胁。
二、“协议控制模式”的监管现状
（一）监管态度不明确
《证券法》于 1999 年正式实施。它规定境内企业直接或间接到境外发行证券或者将其证券在境外上市交易，必须经过国务院证券监督管理机构批准。但因并无相关的实施细则，可操作性很低。2000年证监会颁布了72号文要求不在“九七红筹指引”监管下的的企业进行境外上市须向证监会报送相应的法律意见书，证监会审核无异议并出具“无异议函”后，才可在境外申请发行上市。但仅3年后证监会取消了“无异议函”。外汇管理局于2005年颁布的11号文后又出台了29号文，该文件规定境内居民个人将境内资产或者股权注入境外企业并且直接或间接持有境外企业股份、股票的，需要提前办理外汇登记。同年，外管局又颁布了75号文，明确允许境内居民（包括法人和自然人）可以特殊目的公司的形式设立境外融资平台合法地利用境外融资满足企业发展的资金需要。而11号以及29号文废止。从上述监管机关的政策导向可以看出从一开始尝试对境外上市进行监管到收紧监管，然而严管不过很短的时段因各方舆论压力以及政策本身不具有可行性而废止，又开始导向较为宽松管制。而一直以来监管机构的立场并不明确。对“协议控制模式”更多是采取“默认态度”，但“河北宝生钢铁案”以及被司法机关以“合法形式掩饰非法目的”为理由而否定的“华懋公司案”，都让“协议控制模式”企业困惑不已的同时也极度不安。
（二）监管法律层级较低
从上述监管部门出具的相关“文件”可知，除《证券法》对“境外上市”进行了相关规定外其他均属于本门文件。监管的法律层次较低而违反成本同样也不会很高。固然不能有更大的效力和执行力度。而多数企业为谋求境外融资在权衡与对比下也多选择冒险一搏求得发展的新契机。
（三）《外国投资法》（征求意见稿）
1. 2015年商务部公布《外国投资法》（下称《草案》）和相关起草说明，向社会公开征求意见。一直以来我国是以注册地与主要营业地相结合来区分企业身份，而《草案》中首次设计到“实际控制人”标准。这也正式将“协议控制模式”纳入大监管范围内；明确外商投资者被批准进入中国投资领域前适用国民待遇即享受与中国境内投资者相同的待遇；实行负面清单制度。如征求意见稿能顺利实施，这对长期以来的监管现状而言不得不说是一大进步。
2. 但是该《草案》也有其自身不足的问题。一般而言新的法律出台，不仅旧法废止，也包括依据旧法所产生的相关实施细则、条例等。但《草案》并未明确废止相关细则与文件等。其次并未明确监管主体，因为在现行国务院机构体系中，并不存在外国投资主管部门这一监管部门，但无论是《草案》或者是《草案说明》均未明确外国投资主管部门的组织体系或者相关架构。监管机构的未明确势必造成监管实施力度的薄弱。再次《草案》的多个控制区分标的标准也容易给实际控制造成困惑，让监管者也面临无从判断的局面。最后笔者认为《草案》与其他监管法律的衔接不完善，在实际操作中必然也会出现交叉监管或遗漏监管的问题。
三、完善监管的建议和意见
（一）明确监管态度
既然《草案》已明确将“协议控制模式”纳入监管范围。则应明确审査标准。《草案》第十八条中规定了多种对于“控制”标准，但是其中不乏矛盾，如一企业境内投资人占有40%股份但是A境外投资者占有30%的股份，B境外投资者占有30%的股份，此种情况是应该“合并认定”其为外国投资者实际控制而受到负面清单的管制；还是应该“个体认定”其为中国人实际控制的企业属于内资而不再受外资相关法规的监管。笔者认为“合并认定”的标准更能有效有利的监管“协议控制模式”企业而不能仅仅采用“个体认定”标准。
（二）合理设置监管机构
就目前《草案》中明确的监管机构为“外国投资主管部门”但对其具体建构并未明确。笔者认为“协议控制模式”的运作过程不能仅靠一个部门进行监管，因为整个运行过程中涉及到了税务、外汇、国安等多个方面必然也会涉及到相关的各个监管机构，如果能够建立一个由一个部门牵头而其他各部门相配合的联动机构，不仅可以以某一监管板块为重点而且各个监管板块的主管部门可以进行协商或衔接监管。用上述监管方式不仅能够避免监管重叠和监管冲突也应该具有更大的可行性、执行性。
（三）完善救济途径和手段
《草案》明确规定申请者对关于“协议控制模式”的申请由“外国投资主管部门会同其他部门”进行审查并对此出具相关的审查意见且予以说明其是否合法。但是其并未明确如果监管部门给予了否定性的决定，申请者应该采取何种救济途径。笔者认为可以将其纳入行政复议及行政诉讼制度中。如申请者被认定为不予准入的，我国法律应该赋予申请者行政复议或行政诉讼的权利。或可以区分被拒绝理由而直接向有管辖权的司法机关提起行政诉讼。另一方面鉴于《草案》已经明确用“实际控制人”标准将“协议控制模式”企业纳入其监管范围，那幺当该企业的外国投资者与境内企业创始人发生纠纷依据我国《合同法》等法律寻求司法救济时，相关有管辖权的法院则不能够再一刀切式的以《合同法》52条“以合法形式雅诗非法目的”认定一系列协议无效，应据实判决。
（四）完善信息披露制度
笔者认为完全的事前审查并不能起到有效监管的作用而应事前审查与事后审查并重，加强被监管企业的信息披露制度。制定相应的信息披露规定，明确披露周期、披露主体、披露事项等，在持续性的披露信息中监管部门可以对相关不符合规定的企业进行整改或处罚等，以此来保证监管的连贯性及有效性。
（作者单位：贵州大学）
